第一创业：金融债或成为最佳选择

　　出口表现较为强劲，进口回落印证内需放缓。3月份出口季调同比达33.9%,较去年下半年的水平有所加快，而与2009年3月比，年均同比为29.9%,体现出强劲的复苏势头。出口强劲主要受益于美国等近期的较好复苏，去年下半年起对美出口增速明显加快，赶上了亚非等新兴经济体增速。由于政策鼓励和大宗商品价格上涨，进口增速继续快于出口，导致了贸易逆差的出现。3月进口金额刷新了历史记录，但是累计同比和季调同比都处于回落趋势中，反应出内需进一步放缓。后续进口或继续回落，贸易逆差只是暂时现象。

　　油价上调直接影响有限，但物价面临持续压力。上周发改委将汽油和柴油价格分别提高5.63%和4.9%,为年内第二次上调，显示出国际油价上涨带来的物价压力。我们估计，本次上调对当月CPI的直接影响在0.1%-0.2%,幅度有限。但是，油价上涨具有较广泛的传导效应，对通胀的间接和持续影响不容小视。3月份CPI创新高应无疑问，而二季度各月CPI将在5%以上运行。温家宝总理再次强调把控通胀放在首位，调控力度难有显着的放松。

　　流动性调控难放松，资金面波动趋缓。外管局近日公布修订数据，去年我国国际收支继续呈现“双顺差”,而且四季度以来资本项目顺差大增。在这一轮冲销中，准备金率的作用明显提升，总量冲销的同时，引起或者说加剧了结构性失衡。流动性趋紧时，配合着年末效应和春节效应，资金面出现异常剧烈的波动。同样由于央行控的是总量，金融体系逐渐调整适应后，准备金率的冲击减弱，3月份资金面波动已经很有限。二季度信贷难以实质性放松，资金面大幅波动的概率较小。

　　资金面推动短期机会，金融债或相对更优。此次加息后，债市反应较之前加息明显平淡，符合我们的预期。我们认为，由于二季度通胀压力高企，调控难以明显放松，债市还不具有系统性机会的基础。近期资金面仍会较好，后续公布的经济增长数据，或不如预期，可能给债市带来阶段性机会。具体来说，资金面好转，杠杆修复的过程中，金融债的表现或优于国债。目前盯R浮息债几乎没有隐含加息预期，或有预期修正的空间，而Shibor债机会有限。

　　欧洲央行加息抑制通胀，全球流动性仍将宽裕。欧洲央行上周四将基准利率由1%的升至1.25%.在CPI连续三个月超出目标水平后，欧洲央行加息符合预期，意味着全球通胀上升开始迫使发达国家收紧货币。但特里谢对下一步货币政策走向含糊其辞，主要是因债务危机使其面临困扰。葡萄牙成为第三个请求救助的国家，加息会拉大欧元区各国本已不一致的复苏步伐，同时推高边缘国家的融资成本。因此，欧元区加息的步伐不会过于激进。而同时，英国央行维持利率不变。日本则是在4月7日决定，提供1万亿日元的特别贷款，使得灾后投放的流动性达5000亿美元左右。美国的QE2继续进行，全球流动性充裕的持续，将对大宗商品价格等构成支撑，带来进一步的通胀压力。