银行间债市推进分层机制加速

　　银行间债市推进的分层机制正在进一步加速。

　　截至7月31日的最新名单，银行间市场尝试做市机构已经增至46家。据获悉，8月1日中国银行间市场交易商协会召开专家委员会，就下一步银行间债市分层机制发展提出建议。

　　更具实质性意义的是，中国银行间市场交易商协会（下称“交易商协会”）正在与北京金融资产交易所（下称“北金所”）酝酿“非金融机构合格投资者交易平台”建设。

　　“目前，银行间债市通过注册制带来的制度红利正在被挤压，同时由于交易规模膨胀所带来的监管规范难题正在成为新的风险。通过进行债市分层，既可增加做市商积极性，亦可带来新的制度红利，扩大投资群体，降低企业融资成本。”一位接近央行的人士介绍。

　　更为重要的是，原来在银行间债市风暴之后暂停开户的非法人帐户进场的同时，部分有真实投资需求的非金融机构投资者亦可通过在北金所与报价商交易，从而进入银行间债市配置债券资产。

　　北金所作为交易平台的作用得到显现，即非金融机构投资者不但可通过报价商购买债券，更重要的是可在交易时间随时进行买卖，这将为企业理财提供多样化的选择，增强企业财务现金管理能力。

　　在多位受访人士看来，上述举措将为银行间债市流动性“开源”并引入活水，而投资群体的扩大带来的蝴蝶效应则可降低企业融资成本，从而提升直接融资比重，切实为企业融资提供多样选择。年初以来，企业融资成本高居不下、银行间债市流动性不足等问题亦有望通过此举得到缓解。

　　开启非金融机构入市渠道

　　“监管层认为非金融机构投资者也是银行间市场的有机组成部分。不过，必要的监管必不可少，北金所未来的交易方式也会适应这类投资者的需求。”一位券商固定收益部负责人说。

　　据悉，有关重启信托、券商资管、基金资管、保险资管等几类非法人帐户的内部文件已经由央行金融市场司递交开户方案，很快就将启动重新开户。

　　“将遵循‘存量不动、增量动’的原则进行调整。原有的存量乙类户仍可按照原有的交易方式，但新入场的四类乙类户及非金融机构法人则只能通过做市商进行交易。未来是一个逐步过渡的阶段。做市商群体提供一个竞争性的匿名报价，投资者可据此获得最优报价，降低一对一交易、偏离市场价格的利益输送机会。”接近北金所的相关人士称。

　　债市风暴整顿以前银行间市场结算成员分为甲、乙、丙三类。交易方式亦有三种：一是通过做市商提供做市报价；二是通过中介机构撮合交易；三是与可能的交易对手一对一询价。

　　而北金所非金融机构合格投资者交易平台一旦实施，则意味着，未来非金融机构合格投资者将只能在北金所交易系统内通过与报价商达成交易。据市场人士介绍，报价商将为尝试做市商、做市商与债务融资工具主承销商的并集。与此同时，债市分层机制将从四类乙类户的增量投资者，以及未来通过北金所渠道入市的非金融机构投资者推广。

　　此前，监管机构只要求做市商成员双边报价，缺乏必要的激励机制，权利和义务不对等。以美国为例，做市商将享有优先承销国债的特权，而中国却无此特权。另外，银行间债市所有机构无论大小，买卖双方通过系统直接见面，价格过于透明使得做市商的流动性创造缺乏动力。

　　近年来，非金融企业债务融资工具逐步受到市场认可，市场规模增长迅速。交易商协会数据显示，截至2014年上半年末，债务融资工具累计发行13.32万亿元，存量规模达到6.27万亿。2013年全年交易量达到13.96万亿元，2014年上半年成交量达到4.4万亿元。

　　此外，债务融资工具的产品种类也已经逐步扩展至短融、超短融、中期票据、集合票据、定向工具等。从期限来看，有3个月的超短融，也有10年、20年的中票甚至永续中票。从产品类别来说，既有债型产品，也有权益类产品，还有可转债、资产支持票据、项目收益票据等。大体上满足了企业的基本融资需求。

　　“以中票、短融为代表的信用债急剧扩大的同时，给债券发行也带来了较大的压力。2005年中票短融推出之时年发行量仅1300多亿，而2013年全年发行量接近3万亿。以金融机构为代表的投资人队伍已接近饱和，但非金融机构却不在此范围内，发债的难度越来越高。在与客户联系的过程中，我们了解到也有很多企业有闲散资金的理财需求。这对矛盾需要一个渠道来予以解决。”华东某银行投行发行主管说。

　　非金融机构合格投资者交易平台应运而生。“交易商协会在央行指导下，广泛征求相关主要市场成员意见，会同外汇交易中心、上海清算所及北京金融资产交易所，建设了非金融机构合格投资者交易平台。”接近监管层的相关人士透露。

　　此次做市商分层机制的核心作用则是在完善定价机制、提高流动性的同时，对之前银行间债市一对一询价的道德风险进行约束。

　　仍被纳入场外市场

　　接近监管层的权威人士介绍称：“非金融机构合格投资者交易平台主要是为服务多层次债务资本市场，旨在满足非金融机构等机构投资者需求，同时进行制度规范和风险防范。”

　　值得注意的是，由于主要交易品种为非金融企业债务融资工具，因此其更能有效反映真实的投融资需求，并对现有银行间市场架构进行优化和功能性拓展。该交易机制的设计严格遵循了场外市场“一对一”、“实名制”等特点。

　　而市场监管者设计上述平台的初衷则主要是为了进一步畅通投资渠道，满足有真实需求的非金融机构等投资银行间债券市场。同时，通过限制交易方式、缩小交易对手方范围等，最大程度地降低利益输送空间。

　　进一步了解到，非金融机构投资者与金融机构之间的债务融资工具交易在北金所平台上进行，非金融机构投资者之间不得进行交易。而金融机构投资者间的债务融资工具仍在全国银行间同业拆借中心进行交易。换言之，北金所主要是作为非金融机构投资者的交易场所，而同业拆借中心主要是作为金融机构投资者的交易场所。

　　继去年4月的债市风暴后，央行从多个层面梳理了银行间债市的各个环节。市场秩序得到有效规范的同时，但因政策调整与过渡也导致部分具有真实投资需求的非金融机构投资者入市开户不畅，投资需求受到抑制。

　　根据央行发布的《2013年金融市场运行情况》，2013年银行间市场的债券发行规模同比增长近10%，然而受流动性短期紧张等因素影响，银行间市场的交易量却同比减少超10%。尤为值得注意的是，银行间市场同业拆借同比减少24.0%；现券成交同比减少44.7%。

　　“在这种情形下，考虑到满足有真实需求的非金融企业等机构投资银行间债券市场的意愿，本着‘开正门、堵斜路’的原则，央行指导交易商协会及相关基础设施平台建设了非金融机构合格投资人交易系统，在严把风险的前提下引导和规范非金融机构等机构投资者参与债券交易。”接近央行的相关人士透露。

　　从国外成熟市场发展经验来看，专业机构投资者和以非金融机构为代表的非专业投资者共同构成债券市场的投资人队伍。“非金融机构合格投资人交易平台的推出，有利于将非金融机构投资者引入银行间市场，推动债务融资工具投资主体多元化，丰富市场投资需求，改善市场对非金融机构等非专业投资者供给不足的局面。”上述人士说。

　　根据此前在天津市调研的情况来看，即使在行业内领先的全国性企业仍然面临融资成本高企的问题。一家成立已经十余年，且在行业内排名第一的钢管加工集团的融资成本也接近9%。目前其主要通过流动贷款、票据贴现获取资金，融资渠道仍然比较有限，企业希望能推动融资渠道多元化，降低融资成本。

　　而一旦非金融机构投资者入场，则既可帮助此类投资者加强资产配置力度，提高流动性管理能力；另一方面，又可通过投资端供给的扩大传导至发行端，使得包括上述企业在内的债务融资工具发行人满足发债融资需求，降低融资成本，将更多现金流投入生产运营环节。

　　“非金融企业合格投资者交易平台可引导更多机构投资者通过债券市场进行资产管理，特别是投资主体的丰富、良好的价格发现机制和市场流动性增强，可发挥标准化债券市场合规透明的优势。”一位股份制银行债券承销部门人士说。

　　在监管人士看来，通过对债券市场的宏观调控，可引导社会资金流向经济发展的重点领域和薄弱环节，这将是对公开市场操作、国库现金投放以外的补充调控方式。